Dans quels types de situations les fonds de Private Equity investissent-ils ? Les fonds de Private Equity se positionnent à toutes les étapes de développement d’une société et répondent à des problématiques différentes :
Capital Risquenouvelles ou très jeunes sociétés à fort potentiel de développement (NTIC, biotech…)
Capital
Développementsociétés ayant besoin de capitaux pour assurer une nouvelle phase de son développement (nouvelle unité de production, implantation à l’étranger, diversification d’activités…)
Capital
Transmission ou LBOsociétés matures de toutes tailles dont tout ou partie de l’actionnariat souhaite céder leur participation.
Le LBO permet d’associer le management au capital : le management existant (MBO), ou un nouveau
management (MBI), voir un mix des deux (BIMBO).
Capital Retournementsociétés en situation difficile
Qu’est-ce qu’une opération à effet de levier ?C’est le rachat d'une entreprise financé en partie par de la dette. Concrètement une société holding est créée, elle reçoit des capitaux apportés par le fonds d’investissement acquéreur et le management, lève une dette bancaire et finance ainsi le rachat de la société opérationnelle dite « cible ». L’effet de levier est double :
levier
bancaire : il permet de compléter le financement apporté
par les actionnaires. levier fiscal : les intérêts liés à la dette bancaire sont
déductibles de l’IS (grâce à
l’intégration fiscale entre la holding et la cible) à condition que la holding détienne 95% au moins de la cible. Dans un schéma classique de Lbo, quelle est la répartition dans le montage entre dette, mezzanine et capital ?Le montage dépend du niveau de cash-flow (après investissements) dégagé par la société cible. Il varie donc significativement d’un LBO à l’autre.
De façon schématique on peut cependant donner les ordres de grandeur suivants : le capital peut représenter environ 35% du financement du LBO, la mezzanine 15% et la dette 50%.
Qu’est-ce que la mezzanine, quel est son intérêt ?Dans les montages de LBO, le financement mezzanine fait partie du schéma à étages de financement entre la dette et les capitaux propres. La mezzanine est subordonnée à la dette bancaire mais prioritaire au capital, non cotée et souscrite en général par des fonds spécialisés. Les Obligations à Bons de Souscriptions d’Actions (OBSA) sont généralement utilisées comme support.
L’intérêt de la mezzanine est triple :
Optimisation pour les managers de leur participation au capital :détermination du pourcentage de dilution de BSA dès le départ et donc élimination du risque in fine
d'une forte dilution non prévue (contrairement aux OC fréquemment souscrites par les investisseurs
et convertissables au capital en fonction des performances du capital). En effet, le pourcentage de capital
auquel donnent droit les BSA est fixé au départ et n’est pas sujet à modification quelque soit la performance
de la société.
La composante “Mezzanine”, par sa nature et sa durée, est du “Haut de bilan” :le capital remboursable est subordonné au remboursement de la dette bancaire (senior),
et n’impacte que marginalement le cash flow opérationnel et donc la capacité de la société à se développer :remboursement in fine du principal et de l’essentiel des intérêts.
La Mezzanine consiste-t-elle en des fonds propres bon marché ou une dette au coût élevé ?De prime abord la mezzanine peut être considérée comme de la dette au coût élevé car elle sert des intérêts et son rendement attendu est supérieur à une dette senior.
En réalité la mezzanine se substitue aux fonds propres :
elle est totalement remboursable in fine (en moyenne 9 à 10 ans) contrairement à la dette bancaire usuelle quia souvent une grande partie amortissable.
elle est assimilée par les banques prêteuses comme une ressource financière lorsque le haut du bilan et peut donc accroître également la capacité d’endettement de l’entreprise.
Quel est le taux de rendement attendu d‘une mezzanine ?Le taux de rendement attendu pour la mezzanine dépend du profil de risque de la société et du montage envisagé (répartition du financement entre fonds propres, mezzanine et dette senior).
Néanmoins, de façon théorique, si l’on considère que le rendement minimum moyen attendu pour les fonds propres est de 25% par an, le taux de rendement attendu pour la mezzanine serait de 15% par an.
En réalité son coût pour l’actionnaire n’est pas de 15% mais inférieur dans la mesure où la partie obligataire de sa rémunération est déductible des bénéfices de la société opérationnelle.
Elle se compare favorablement à un financement en capital puisqu’elle peut coûter de l’ordre de 12 à 13% après impôts quand le rendement attendu du capital investissement est de 25%.
Comment se décompose la rémunération d’une mezzanine ?La rémunération de la mezzanine est constituée de trois éléments :
des intérêts cash versés trimestriellement ou semestriellement (Euribor pour la période concernée + une marge)
des
intérêts capitalisés versés lors du
remboursement final de la mezzanine des bons de
souscriptions d’actions (BSA) donnant accès à une
quote-part du capital. Quelle est la différence pour le manager entre des OC et de la mezzanine ?La mezzanine optimise pour les managers leur participation au capital lors du débouclage du LBO : la dilution liée aux BSA de la mezzanine est définie à l’avance et bien inférieure à la dilution liée à la conversion des OC.
Quelle est la différence entre une mezzanine senior et une mezzanine junior ?La mezzanine junior est subordonnée à la mezzanine senior. Elle est donc par nature plus risquée, et son rendement attendu est par conséquent plus élevé. La mezzanine senior espère un rendement de 15% (quand les fonds propres font un TRI de 25%), tandis que la mezzanine junior vise un rendement autour de 17-19%.
La rémunération de la mezzanine junior est constituée d’intérêts capitalisés et de bons de souscription d’actions ; à la différence de la rémunération de la mezzanine senior elle ne comprend pas d’intérêts cash.
Quels sont les critères d’éligibilité d’une société pour être sous LBO ?Chaque société a des caractéristiques propres, néanmoins les sociétés sous LBO présentent en règle générale les qualités suivantes :
une croissance historique régulière une position solide sur son marché un management de qualité des cash-flows récurrents des perspectives de développement La société a-t-elle encore les moyens de se développer (embauche,investissements) alors qu’elle a une dette lourde à rembourser ?
La dette senior se répartit en deux tranches : une partie remboursable, l’autre in fine. Cette dernière n’impacte pas le cash-flow de la société. Concernant la partie de la dette qui est remboursée chaque année, le montant est calibré en fonction du business plan établi par le management. Ce business plan intègre les embauches et les investissements prévisionnels nécessaires à la croissance. Les échéances de la dette sont calculées de manière à prendre en compte une marge de sécurité. Il est fréquent qu’une ligne de financement bancaire soit également mise à la disposition de la société pour financer croissance externe et acquisitions. Enfin, le fonds d’investissement, pour répondre à un besoin spécifique, peut réinjecter du capital pendant la durée de vie du LBO.
Est-ce que Capzanine dirige les sociétés dans lesquelles elle investit ? Quelest son degré d’implication ?
Capzanine n’a pas vocation à assurer la gestion opérationnelle de la société.
Capzanine assure son rôle d’actionnaire en s’impliquant dans les conseils de surveillance. Le rôle de Capzanine est d’accompagner et d’assister les dirigeants dans leurs choix stratégiques, d’apporter son expertise dans la gestion financière, la mise en place d’outils de reporting et si besoin son savoir-faire en matière de croissance externe. De plus l'équipe apporte son réseau de relations aux sociétés du portefeuille.
Quel constat est à l’origine du concept Capzanine, premier fonds hybridecapital/mezzanine créé en France ?
Arrivée à maturité du marché avec un besoin en ressources de haut de bilan à des conditions attractives(17-19% de TRI) avant impact fiscal.
Accession à la Mezzanine au segment des entreprises valorisées entre 15 et 50 M€ Augmentation de la réactivité du marché en proposant Mezzanine et Capital tout en un sur la tranche de valorisation 15-50 M€.
Quel est le rôle de Capzanine auprès de ses partenaires (dirigeantsd’entreprises ou fonds de private equity) ?
Capzanine est un mezzaneur avec une culture d’investisseur et d’entrepreneur, d’où une grande proximité auprès de ses partenaires, chefs d’entreprises et managers de fonds d’investissements.
L’équipe de Capzanine a-t-elle une culture et des modes de travail différentsdes autres fonds de mezzanine ?
Capzanine n’est pas un mezzaneur mais un partenaire de haut de bilan : proactif auprès de ses partenaires alimentant le débat et la discussion dans les conseils d’administration tout en restant dans son rôle.
En découle des apports d’idées, cibles de croissances, mises en relation entre parties, développement des synergies et courants d’affaires entre ses participations.
En quoi Capzanine est-il indépendant ? Quels en sont les avantages et lesinconvénients ?
Capzanine est géré par ses trois associés qui prennent ensemble les décisions, conseillés par un comité consultatif. Il n’y a pas de conflit d’intérêt possible car le fonds n’a aucun sponsor. En revanche, le long passé de l’équipe senior sur le marché du capital investissement (20 ans) et la présence de grands groupes (AXA, AGF, MMA, Finama etc.) dans son capital l’institutionnalisent.
